Når danske direktører og bestyrelsesformænd er på roadshow og taler varmt for deres virksomheder ved stort anlagte præsentationer overalt i verden, kan investorerne med rette undre sig.

For blandt topfolkene i de største danske børsnoterede virksomheder er det kun ganske få, der har investeret deres egen opsparing i deres respektive virksomheder i en sådan grad, at man rettelig kan sige, at de selv har hånden på kogepladen.

Det viser en gennemgang af aktiebeholdningen hos både bestyrelser og den daglige ledelse i landets største selskaber. Analysen bakkes op af investeringsbanken ABG Sundal Collier, hvor aktiechef Tue Østergaard og hans folk også har gransket området og er nået frem til samme konklusion.

”Desværre er det ikke udbredt i toppen af de børsnoterede selskaber, at man i ledelsen har hånden på kogepladen i tilstrækkelig grad. De fleste CEO’s har naturligt nok købt aktier for egne midler, men vi oplever, at flere topchefer kun har en ganske beskeden beholdning. Samtidig har enkelte finansdirektører slet ikke aktier i deres respektive virksomheder, hvilket man må undre sig over,” siger han.

Det gælder blandt andet store selskaber som FLSmidth, Vestas og William Demant, hvor topledelsen kun har investeret ganske begrænset i deres egen virksomhed. Endnu værre står det til i bestyrelserne hos store virksomheder som Genmab, Nordea, Lundbeck, Royal Unibrew og ISS, hvor det kun er omkring halvdelen af bestyrelsesmedlemmerne, der har købt aktier af egen lomme. 

”Når det gælder bestyrelserne, ser vi desværre, at der også her er mange steder, hvor et eller flere medlemmer slet ikke ejer nogen aktier i den virksomhed, de repræsenterer. Det er ikke noget godt signal at sende til aktiemarkedet. Vi ser gerne, at der kommer mere fokus på emnet, for ledelserne misser en oplagt mulighed for at vise aktiemarkedet, at de tror på det, de selv står og siger,” siger Tue Østergaard.

I mange af de store selskaber vil man typisk forsvare sig med, at eksempelvis direktøren er rigeligt eksponeret over for selskabets aktiekurs, da han eller hun i forvejen har masser af optioner og warrants. Problemet er blot, at det må betragtes som en gratis omgang. Hvis selskabets aktiekurs stiger markant, kan topchefen høste gevinsten, mens hvis kursen falder, kan han eller hun blot undlade at indløse optionerne.

”Vi ved, at investorerne positivt bemærker, hvis en formand, direktør eller et bestyrelsesmedlem køber aktier for egne midler. Det er endda et krav fra mange investorers side og noget, de lægger mærke til. Derfor er det også ærgerligt, at der ikke er flere, der benytter sig aktivt af muligheden. En forklaring kan være, at man i forvejen har betydelige programmer i form af warrants og optioner, men det er ikke det samme som, at man bruger sine egne penge på at vise aktiemarkedet, at man tror så meget på sit selskab, at man gerne vil investere egne midler,” forklarer Tue Østergaard. 

Topchef sendte stærkt signal

Flere af de store investorer herhjemme peger blandt andet på tidligere Royal Unibrew-direktør Henrik Brandt som et eksempel til efterlevelse. Kort efter sin ansættelse i det kriseramte bryggeri i 2008 købte han i foråret 2009 en større portion aktier i selskabet, da det sjællandske bryggeri stod på afgrundens rand.

Fra aktiemarkedets synspunkt var det et klart signal om, at der her var en topchef, der trods selskabets massive udfordringer havde en klar tro på fremtiden og egen evne til at få selskabet tilbage på sporet.

”Jeg gjorde det, fordi jeg troede på virksomheden og den plan, vi havde lagt. Men det var også for at sende et signal til markedet. Dengang stod verden i brand, og folk turde nærmest ikke engang købe statsobligationer. Alle var bange for risiko, og derfor var det et godt signal at sende til investorerne,” forklarer Henrik Brandt, der forlod Royal Unibrew sidste år.

Siden da er kursen i Royal Unibrew mangedoblet i en sådan grad, at man efter at have været døden nær for knap 10 år siden i dag er en del af det danske C25-indeks.

I den anden ende af skalaen står Vestas’ fyrede topchef Ditlev Engel – den evige fortaler for vindmøller og grøn energi, der rejste kloden rundt for at fortælle om selskabets lyse fremtid. Problemet var blot, at den optimistiske topchef stort set ikke ejede en eneste aktie selv, hvilket ofte blev bemærket af både danske og udenlandske investorer.

”Det gjorde det vanskeligt at tro på de mange positive udmeldinger, når topchefen ikke selv bakkede op om dem ved at investere i virksomheden,” bemærker en investor.

I dag er Vestas i en helt anden forfatning, og selskabets svenske topchef, Anders Runevad, udpeges af både analytikere og investorer som manden, der kan tage en stor del af æren for, at det danske vindeventyr igen er en sund og veldrevet virksomhed.

Imidlertid hersker tidligere tiders tøven i forhold til at købe Vestas-aktier stadig i hjørnekontoret i Aarhus, da den svenske direktør i privat regi blot ejer Vestas-aktier for lidt over 3 mio. kr. Det skal ses i lyset af, at vinddirektøren ud over en årlig løn på 25-30 mio. kr. i en årrække har været topchef i flere store virksomheder.

Selv ønsker den danske vindmøllegigant ikke at uddybe topchefens tøven med at investere i virksomheden, men man understreger, at Anders Runevad har aktieoptioner, der medvirker til, at topchefen er motiveret og opsat på at skabe værdi for aktionærerne.

”Vi har ikke nogen kommentarer til Vestas-ledelsens køb af aktier, men det er vores klare overbevisning, at ledelsens kompensation gennem blandt andet aktieoptioner skaber de rette incitamenter for ledelsen og deraf værdiskabelse for aktionærerne,” lyder det i en mail fra Vestas’ pressechef, Anders Riis.

Vil gøre aktiekøb obligatorisk

En anden stor dansk virksomhed, hvor ledelsens lyst til at købe egne aktier må siges at være begrænset, er FLSmidth. Den østrigske topchef Thomas Schulz, der sidste år tjente omkring 14 mio. kr., ejer aktier for blot 2 mio. kr. i den danske ingeniørkoncern, mens finansdirektør Lars Vestergaard ikke har købt en eneste aktie.

Formand i FLSmidth Vagn Sørensen, der gennem mange år har arbejdet tæt sammen med en række kapitalfonde, understreger, at han gerne ser, at både ledelse og bestyrelse investerer aktivt i virksomheden.

”Generelt er jeg stor tilhænger af, at både bestyrelse og ledelse har hånden på kogepladen og køber aktier med egne frie midler. Det er noget, som jeg oplever meget i de udenlandske selskaber, jeg er involveret i, men desværre må vi erkende, at vi i Danmark er en smule bagud i forhold til mange andre lande,” siger Vagn Sørensen og understreger, at han godt er klar over, at man i FLSmidth halter et stykke bagefter andre herhjemme.

”Når ledelse og bestyrelse i FLS for nærværende ligger en smule under gennemsnittet, hvad angår aktiebeholdning, skyldes det blandt andet, at vi som en virksomhed, der ofte er involveret i lange forhandlinger om store ordrer, ofte vælger at lukke de vinduer, hvor ledelsen og bestyrelsen kan købe aktier, simpelthen for at undgå, at der kan herske tvivl om, hvorvidt der på et givent tidspunkt forelå insiderviden,” siger Vagn Sørensen og peger på, at man i Valby-virksomheden overvejer at indføre en ordning med et fast krav om, at både den daglige ledelse og bestyrelsen køber aktier for egne midler.

”Vi overvejer at indføre et obligatorisk program, hvor ledelsen og bestyrelsen er forpligtet til over en periode at opbygge en vis portefølje af selskabets aktier. Det er stadig på tegnebrættet, og det kræver godkendelse på en generalforsamling, såfremt vi vælger at foreslå det,” siger Vagn Sørensen, der sidder i flere udenlandske bestyrelser.

Qua dette arbejde er det hans opfattelse, at vi herhjemme halter bagefter på dette område.

”Også når det handler om bestyrelsers køb af aktier i egen virksomhed, er vi efter min opfattelse en smule bagud herhjemme. Jeg mener sagtens, at man kunne kigge på ordninger, hvor bestyrelsesmedlemmer fik en del af honoraret udbetalt i aktier. Desværre er det ikke en del af kulturen herhjemme, ligesom vores skattesystem heller ikke er fordelagtigt, når den type ordninger skal udformes,” siger han.

Lønpakker er uigennemsigtige

Hos Komiteen for god Selskabsledelse har man med formand Lars Frederiksen i spidsen flere gange udtrykt bekymring over de selskaber, der eksempelvis udstyrer bestyrelsesmedlemmer med store optionsprogrammer. Faren herved er, at de dermed får samme motivationsfaktor som den daglige ledelse, de bør holde opsyn med. Ikke desto mindre understreger Lars Frederiksen, der tidligere var topchef i ingredienskoncernen Chr. Hansen, at man ser positivt på at udbetale en del af et bestyrelseshonorar i aktier.

”Vi er ikke fortalere for warrants og optioner til bestyrelsesmedlemmer, men det kan være en god idé, hvis medlemmerne i stedet får en del af deres honorar udbetalt i aktier til markedskurs. Det er en model, man i stigende omfang bruger i udlandet, men den er endnu ikke så udbredt herhjemme,” siger Lars Frederiksen og understreger, at han også mener, at mange topchefer og bestyrelser med fordel kunne investere mere i de selskaber, de repræsenterer.

”Som både bestyrelse og daglig ledelse i en børsnoteret virksomhed har man en ’shareholder obligation’, hvor man helst bør have en vis procentdel af sin faste løn placeret i selskabets aktier, og det skal vel at mærke være købt for egne midler. Det giver rigtig god mening, at man som ledelse er i øjenhøjde med sine aktionærer og også har hånden på kogepladen,” siger han.

En af de helt store udfordringer herhjemme er, at mange børsnoterede virksomheder simpelthen er alt for dårlige til at informere omverdenen om, hvordan ledelsens lønpakker er udformet.

”Desværre er mange danske selskaber for dårlige til at fortælle, hvordan de aflønner deres ledelse og bestyrelse. Man henviser bl.a. til, at det hører under privatlivets fred, men det argument virker ikke gangbart, når man tænker på, at der er tale om store børsnoterede virksomheder med ofte mange tusinde aktionærer,” siger Lars Frederiksen, der bl.a. er formand i Matas.

”Meget tyder på, at der fra EU’s side snart vil komme et aktionærrettighedsdirektiv, hvor man stiller nogle mere håndfaste krav til, hvordan selskaberne skal oplyse om disse forhold. Det er vi tilhængere af, for det kan være med til at skabe klarhed på et område, hvor der lige nu ikke er den store gennemsigtighed,” siger han.