I Lincolnshire i England fejrer biomassekraftværket Brigg Renewable Energy Plant i dag sin første måned efter den officielle åbning af kraftværket. Bag det britiske kraftværk står PensionDanmark, Burmeister & Wain Scandinavian Contractor og Copenhagen Infrastructure Partners (CIP). Sidstnævnte er et selskab, som PensionDanmark etablerede i 2012, og som sammen med pensionskassens interne team håndterer pensionsselskabets investeringer i energirelateret infrastruktur.

Denne type investeringer, der kan sikre fremtidens pensionister et godt afkast, er så innovativ, at PensionDanmark sammen med ATP i en ny hvidbog fra World Economic Forum fremhæves som særligt innovative frontløbere, der kan inspirere andre.

Danske pensionskasser ligger i det europæiske førerfelt, når det gælder om at investere i nye typer af aktiver, som kan sikre pensionskunderne høje afkast i en tid, hvor renten er lav, og traditionelle investeringsemner som aktier og obligationer ikke kaster meget af sig. De nye investeringstyper går under fællesbetegnelsen alternativer. Begrebet dækker over pensionskassernes investeringer i kapitalfonde, lån til virksomheder, infrastruktur, skov og landbrug. Enkelte selskaber tæller også investeringer i ejendomme med. Alternativer er med andre ord alt andet end pensionskassernes traditionelle investeringer i obligationer og aktier. Med en obligationsrente nær nul og høje aktiekurser, der kun levner begrænset potentiale for høje afkast fremadrettet, er pensionskassernes interesse for at gå nye veje vokset i jagten på at sikre pensionskundernes afkast.

Pensionsmilliarderne udfylder et hul efter bankerne, der på grund af strengere kapitalkrav i kølvandet på krisen ikke længere kan finansiere de store projekter. Energiselskaberne stiller heller ikke den store pengepose til rådighed mere, da de er afhængige af at bevare en god kreditrating på de finansielle markeder. Og politisk er der efterspørgsel efter, at de private milliarder kommer ud at arbejde, så de kan bidrage til vækst og grøn omstilling.

”Et projekt som Brigg er et godt eksempel på, hvordan danske institutionelle investorer og danske teknologivirksomheder kan indgå partnerskaber og byde ind med fuldt finansierede løsninger på de mange investeringsområder, som realiseringen af FN’s bæredygtighedsmål indeholder. Det er samtidig en af de centrale anbefalinger i den nyligt offentliggjorte Taksøe-Jensen-rapport om Danmarks udenrigs- og sikkerhedspolitik,” siger Torben Möger Pedersen, adm. direktør i PensionDanmark, som selv var medlem af Taksøe-Jensens ekspertudvalg.

Pensionsselskabernes øgede interesse for alternativer er med andre ord umiddelbart en win-win-situation for både samfundet og for pensionskunderne.

Flere alternative investeringer på vej

Og sådan bliver det forhåbentligt også. Men udviklingen er gået stærkt, og da projekterne tager mange år at realisere, er det stadig småt med resultater. Investeringer i alternativer udgør i dag knap 14 pct. af pensionsselskabernes samlede investeringer herhjemme, hvilket ifølge Finanstilsynet svarer til 249 mia. kr., og investeringerne er vokset med 50 pct. på bare 2 år. Se figur 1. Mandag Morgens rundspørge blandt en række af landets pensionskasser viser, at tendensen vil fortsætte. Flere pensionskasser har eller er på vej mod at have investeret en fjerdel eller mere i alternativer. Enkelte pensionskasser forventer at have op mod 50 pct. af deres investeringer i alternativer inden for de næste fem år.

”Vores samlede balance vokser kraftigt. Hvis vi vil fasteholde vores nuværende andel i infrastruktur og ejendomme, som er på 20 pct., skal vi øge investeringerne med 3-4 milliarder kr. om året,” siger Torben Möger Pedersen fra PensionDanmark.

I Danica Pension har man investeret knap 25 milliarder kr. i alternativer samt for 30 milliarder kr. i ejendomme. Inden 2020 lyder forventningen fra pensionsselskabet, at investeringerne i alternativer vil nå op på 40 milliarder kr. Også fra Sampension lyder det, at man vil øge investeringerne i alternativer de kommende år ud over de 20-25 pct., der i dag investeres i området.

Den eksplosive udvikling og de enorme summer får Finanstilsynet til at advare om, at der potentielt er en systemisk risiko forbundet med tendensen. For hvis bare nogle af investeringerne fejler, kommer det til at gøre ondt på pensionskundernes opsparinger. Og kundernes tillid til sektoren er en afgørende forudsætning for, at systemet kan holde.

I Danmark har vi ikke tradition for at hæve eller flytte vores pensionsmidler ofte, og det giver selskaberne mulighed for at investere store summer i områder, der umiddelbart ikke kan omsættes til rede penge, hvis kunderne ønsker at realisere deres opsparing. Det betyder, at hvis der opstår mistillid til sektoren, så vælter forudsætningen for pensionsselskabernes investeringer i alternativer.

”Vi har i Danmark alle ingredienser til, at set her over kort tid er eksploderet til stor skala: vi har høje skattemæssige barrierer, der hindrer folk i at trække deres penge ud. Kunderne flytter sjældent deres penge. Så selskaberne ved, at de har deres kunder længe, og de kan derfor investere i noget, der ikke kan omsættes til penge med det samme. Samtidig er kunderne blevet flyttet fra produkter med rentegaranti til markedsrenteprodukter uden garanti, og dermed er der sket en privatisering af risici. De sammenfald er særlige for Danmark, og sammen med det lave renteniveau, er det årsagen til, at området er eksploderet sammenlignet med udlandet,” siger Jan Parner, der er vicedirektør i Finanstilsynet.

Under de gamle pensionsordninger, hvor kunderne havde rentegarantier på deres opsparing, var det pensionsselskaberne, der bar de risici, der fulgte med eventuelle fejlslagne investeringer. Det sørgede reguleringen for. Men reguleringen har ikke fulgt med udviklingen i pensionsbranchen, hvor stadig flere kunder er rykket fra garantiprodukter til de såkaldte markedsrenteprodukter. Her beskytter reguleringen ikke kunderne i samme grad, da det er kunden selv, der bærer den største risiko. Dermed har pensionsselskaberne i dag fået frigivet penge til at investere i de store og langvarige projekter, som de gamle ordninger ikke levnede budget til.

Finanstilsynets foreløbige vurderinger af pensionsselskabernes investeringer i alternativer lyder, at der er rum for forbedringer fra pensionsselskabernes side.

”Vi spørger ind til, hvad det betyder, hvis vedligeholdelsen af f.eks. en vindmøllepark ikke kører. Og hvad betyder det, hvis man ikke kan komme af med strømmen, eller har de nu husket at regne kablet med i forudsætningerne for det kommende afkast? Hvis du investerer i vindenergi, hvad sker der så med dine projekter, hvis der om ti år kommer en billigere teknologi, end du investerer i nu? Og hvad med statsstøtte og regulatoriske rammer – risikerer de at ændre sig? De her projekter løber jo meget længere end en politisk valgperiode,” uddyber Jan Parner som eksempler på spørgsmål, som Finanstilsynet stiller pensionskasserne.

Finanstilsynets erfaring er dog også, at pensionsselskaberne er blevet bedre og mere kompetente inden for de investeringer, de foretager i alternative områder. Men der er stadig et farligt element af gambling i de enorme investeringer.

”Du begynder med at have en masse antagelser, og så venter du og ser, om de holder stik. Men alt skal kalkuleres ind, så du kan beregne, hvilken risiko du vil løbe – og hvilken betaling du skal have for den,” siger Jan Parner og tilføjer: ”For os handler det alene om, hvilken pension opsparerne får til sidst. Det her foregår i kæmpeskala, og det er vores opgave at holde øje med, om der er et element af lotto i det, der foregår.”

De nye kapitalfonde

Ken Bechmann, der er professor ved Institut for Finansiering på CBS, peger på, at pensionsbranchen med de massive investeringer i alternativer indtager en anden og langt mere aktiv rolle, end branchen har haft tradition for.

”De ender nærmest med at agere som en kapitalfond, hvor de sidder med i bestyrelserne i de selskaber, de investerer i, eller at agere som en bank og stå for kreditvurderingen af selskaber. Det er en helt anden måde at agere på for pensionsselskaberne,” siger Ken L. Bechmann og henviser til, at tendensen med flere investeringer i alternativer ikke bare en guldåre, der kan graves ud uden risiko.

”Det er en naturlov, at højere afkast er lig med høj risiko. Og hvis det er tilfældet, så skal beslutningstagerne bag investeringerne være opgaven voksen og tæt følge, om man får det afkast, man forventede af sine investeringer, i forhold til den risiko der haves,” siger han.

Ifølge Steen Bocian, der er cheføkonom i Dansk Erhverv, er hovedudfordringen, at alternativer er svære at værdisætte. Når et aktiv ikke har en pris i markedet, kan prisen ende med at være høj, når det engang skal sælges. Men værdien kan også falde til nul, hvis f.eks. mange på en gang vil sælge ud af noget, der er svært at prisfastsætte.

”Problemet med det her er, at det er noget kompliceret stads. Man indgår komplicerede langvarige kontrakter, som ikke bare kan omsættes i penge fra den ene dag til den anden. Og det kan være en god investering. Men mange alternativer indeholder en meget større risiko end aktier og obligationer. De her aktiver har mellem 10 og 30 år foran sig og kan give et fornuftigt afkast. Men du kan også tabe alle pengene,” siger Steen Bocian og tilføjer: ”Når de danske pensionskasser øger deres investeringer her, så håber jeg virkelig, at de har ualmindeligt godt styr på det. For jeg hopper ikke på, at her er større afkast og mindre risiko. Den kombination findes ikke i min verden. Det er en historie, der ikke holder, selv om den bliver solgt sådan.”

Kamp om de kompetente

I pensionsselskaberne anerkender man kritikken og bekymringerne. I PensionDanmark, der er blandt de fremmeste på feltet, har etableringen af Copenhagen Infrastructure Partners netop været en måde at sikre, at selskabet har de kompetencer inden for investeringer i energiinfrastruktur, der er behov for, og som er blevet PensionDanmarks spidskompetence. Det aktive ejerskab i investeringerne og det indgående kendskab står en række tidligere nøglemedarbejdere fra DONG Energy for. Den model kan kun de største selskaber forsvare at bruge ressourcer på.

Derfor er tendensen ifølge PensionDanmarks direktør, Torben Möger Pedersen, at andre pensionskasser samler sig i ’klubber’ for at opnå kritisk masse. Sådan som det også er sket i fonden under CIP.

”Tendensen globalt er, at større pensionsselskaber finder sammen i klubber af 3-5 selskaber, eller som hos os op til 15-20 selskaber. Dermed skaber man volumen til at retfærdiggøre etableringen af specialiserede teams til at styre disse projekter. Det vil vi se mere af,” siger han.

Investorerne i den seneste CIP-fond er både danske, norske og engelske investorer. På samme måde er PensionDanmark i dialog med pensionskasser i Canada og Australien om at være med i deres fonde til finansiering af trafikal infrastruktur, hvor netop pensionssektoren i de to lande står stærkt, når det gælder viden.

Ifølge PensionDanmark er det nye, at pensionsselskaberne selv står i spidsen for konsortierne og selv har kontrol med hele processen. Før finanskrisen overlod pensionsbranchen opgaven til de store investeringsbanker som Goldman Sachs og JP Morgan. Men det er en dyr affære, og når renter og afkast er i den lave ende, er der ifølge Torben Möger Pedersen ikke plads til at betale de kommercielle aktører store gebyrer og bidrag for at varetage en mellemmandsopgave, som pensionsselskaberne nu selv har overtaget.

”Mit indtryk er, at man i den danske pensionssektor er meget disciplineret, og at man ikke går ind i noget, som man ikke har forstand på,” mener Torben Möger Pedersen.

Samme melding lyder fra Danica Pension.

”Som udgangspunkt mener vi ikke, at de alternative investeringer indebærer en større risiko end andre typer af investeringer, hvor vi f.eks. også ser, at enkelte aktieinvesteringer ikke udvikler sig som forventet over tid. Det kræver dog, at analyse- og kontraktarbejdet er udført omhyggeligt, og at der er en høj grad af risikospredning samt en klar strategi for exit,” oplyser Mikkel Bro Petersen, der er pressechef i Danica Pension.

I Sampension siger Anne Charlotte Mark, der er chef for aktier og alternativer, at man som pensionsselskab ikke behøver at have al ekspertise inden for egne vægge. Man kan godt have en portefølje af investeringer i f.eks. infrastruktur, som følges tæt af eksterne eksperter.

”Man skal selvfølgelig lave sin due dilligence og sætte sig ind i området, og man skal forstå risici. Men vi kan godt bruge eksterne specialister, hvor det ikke omkostningsmæssigt kan betale sig at ansætte dem selv,” siger hun.

Finanstilsynet overvåger

I Finanstilsynet fortsætter man med at have skærpet overvågning af pensionsselskabernes investeringer i alternativer. I den seneste evaluering af området fremgår det, at det ikke er alle pensionskasser, der er lige godt klædt på til et væksteventyr i alternativer.

Tilsynets bekymring går primært på, at når pensionsselskaber med spidskompetence inden for relativt passiv formueforvaltning går fra at være eksperter i obligationer og aktier til at skulle være eksperter i alt fra potentielle vækstvirksomheder til vindmølleparker og plantager i fjerne egne af kloden, så slår netop kompetencerne ikke altid til.

”De her projekter skal styres meget aktivt. Og der skal ikke rokkes meget ved forudsætningerne for investeringerne, før nogle typer alternative investeringer ender med at give det samme lave afkast som en statsrente. Og så er spørgsmålet, om man virkelig vil løbe de store risici, der følger med, for at få en statsrente i afkast for arbejdet,” siger Jan Parner, vicedirektør i Finanstilsynet.

Evalueringen viser, at det især halter med selskabernes forarbejde – også kaldet due dilligence – før de sætter milliarder i de nye områder.

”Når to medarbejdere skal klare seks aktivklasser som f.eks. omfatter investeringer i sygehuse, broer, en togfond og en palmeplantage, så skal man være virkelig godt klædt på til aktivt at styre risici undervejs. Vi siger ikke, at man skal lade være med det her. Men man skal tænke sig godt om,” siger Jan Parner.

LÆS OGSÅ: Politisk opbakning til servicetjek af pensionsregler