Energigiganten Dong har i løbet af de seneste år været særdeles dygtig til at sælge ud af koncernens enorme vindmølleprojekter.

For Dong har de mange frasalg sikret afgørende økonomisk polstring både før og efter selskabets omdiskuterede børsnotering, men for de mange danske investorer, der har købt stort ind af energikoncernens vindmølleparker, er resultaterne mere tvivlsomme.

Siden 2010 har en række af pensionskasser købt vindmølleparker af Dong for samlet set op imod 17 milliarder kroner, men indtil videre har de enorme investeringer dog ikke været en udpræget succes. En række af de grønne milliardprojekter er således ramt af sløje afkast, tekniske vanskeligheder samt svigtende omsætning.

Det er blandt andet PensionDanmark, der har brændt fingrene, efter at man i 2010 investerede 700 millioner kroner i Dong’s vindmøllepark Nysted. Parken gav sidste år et underskud på 75 millioner kroner, ligesom PensionDanmark måtte nedskrive på projektet. Pensionskassen erkender da også, at afkastet samlet set ikke har levet op til det, man havde håbet på.

”Siden PensionDanmark erhvervede 50 procent af Nysted Havmøllepark i 2010, har parken givet et gennemsnitlig årligt afkast på 4,6 procent. Selv om parkens produktion og driftsomkostninger har ligget på niveau med vores forventninger på investeringstidspunktet, er afkastet på Nysted-investeringen lavere end oprindelig forventet,” forklarer investeringsdirektør i PensionDanmark Claus Stampe.

Han peger på, at det især er de faldende elpriser, der på det seneste har givet problemer for investeringen.

”Det hænger sammen med, at perioden, hvor strømproduktionen fra parken kan afsættes til en fast garanteret afregningspris, som forventet udløb i 2016. I takt med at elpriserne er faldet, er forventningen til parkens fremtidige indtjening derfor reduceret, hvilket har forårsaget en nedskrivning af parkens skønnede markedsværdi, som især har påvirket 2016-resultatet,” siger Claus Stampe.

Milliardinvestering på Anholt driller

PensionDanmark har også investeret i den store danske vindsatsning Anholt Vindmøllepark, som man sammen med PKA opkøbte halvdelen af i 2011 for 6 milliarder kroner.

Den store park i Kattegat, som Dong fortsat driver for pensionskasserne, oplevede sidste år en kraftig tilbagegang på bundlinjen: Overskuddet faldt med mere end 25 procent, da de store havvindmøller ikke snurrede nær så meget som året før og derfor genererede en lavere omsætning end forventet.

Alligevel understreger Claus Stampe, at man set over hele ejerperioden har været ganske tilfreds med afkastet i Danmarks største vindmøllepark.

”Elproduktionen fra Anholt Havmøllepark kan sælges til en garanteret afregningspris frem til 2024 og er derfor mindre følsom over for udsving i elpriserne end Nysted Havmøllepark. Siden 2011 har investeringen givet et gennemsnitligt årligt afkast på 8,2 procent, hvilket er på niveau med det forventede afkast på investeringstidspunktet,” siger Claus Stampe.

Også det store prestigeprojekt Gode Wind 2 i Tyskland har indtil videre været præget af opstartsvanskeligheder, der illustrerer, at pensionskassernes jagt på alternative investeringer blandt andet på havet ikke er uden risiko.

Et konsortium bestående af PKA, Industriens Pension, Lærernes Pension og Lægernes Pension betalte i 2014 i alt 4,5 milliarder kroner for halvdelen af den nordtyske havvindmøllepark, der efter planen skulle generere både strøm og afkast fra begyndelsen af 2016.

Tekniske problemer i Tyskland

Regnskabet for pensionskassernes fælles selskab, hvorigennem de ejer 50 procent af Gode Wind 2, viser således et underskud på 135 millioner kroner, hvilket primært skyldes tekniske problemer på det enorme projekt, der ligger i farvandet nord for grænsen mellem Holland og Tyskland.

”Driftsåret 2016 på Gode Wind 2 ligger under forventningen på grund af et længerevarende problem med parkens eksportkabel. Det tabte er delvist kompenseret,” skriver pensionskasserne i regnskabet for vindmølleparken, og hos Lægernes Pension, der ejer en betydelig andel af vindmølleparken, erkender direktør Chresten Dengsøe da også, at der har været startvanskeligheder.

”Investeringer i vedvarende energi er langsigtede, mere risikobetonede investeringer. Det er projekter, der typisk har et langt tilløb, og som kræver en vis portion tålmodighed. Gode Wind har haft startvanskeligheder med kabelforbindelsen. Nu er selskabet i drift og producerer el. Samlet set er vi tilfredse med udviklingen i Gode Wind,” siger han.

Problemerne med den enorme tyske havvindmøllepark har dog ikke fået Lægernes Pension til at drosle ned for investeringer i vind.

”I begyndelsen af 2017 havde vi investeret godt 1,1 milliard kroner i en lang række projekter inden for vedvarende energi. Det forventer vi at tredoble, når vi når 2021. Sker det, vil investeringerne i vedvarende energi på det tidspunkt udgøre en større andel end investeringerne i traditionelle energiselskaber,” siger Chresten Dengsøe.

Store investorer takker nej

Mens mange af landets største pensionskasser har købt massivt ind af Dong’s vindmølleparker, har flere andre valgt at gå en stor bue udenom.

Mest tankevækkende er det, at ATP, der sammen med Goldman Sachs købte sig ind i Dong, indtil videre ikke har haft den store appetit på at gå om bord i energikæmpens vindmølleparker som investor. Netop den grønne profil med især havvind var ellers oprindelig et af de forretningsområder, som ATP og de øvrige investorer havde størst forhåbninger til, da man i efteråret købte sig ind i den statsejede energikoncern for 11 milliarder kroner.

Også hos Danica Pension har man indtil videre takket pænt nej til en bid af de enorme havvindmølleparker, som Dong har frasolgt gennem de senere år.

Det skyldes ikke manglende tiltro til vindindustrien, der har oplevet en kraftig opblomstring de senere år; det skyldes i højere grad, at man hos pensionskassen har svært ved at regne investeringerne hjem. Ifølge investeringsdirektør i Danica Pension med ansvar for risikofyldte aktiver Jesper Langmack skyldes det, at man simpelthen ikke mener, at forholdet mellem afkast og risiko er tilstrækkelig attraktivt.

"Vi ser en høj strukturel vækst inden for vind- og solenergi, men vi vurderer, at afkastet set i forhold til forventet afkast inden for andre dele af værdikæden er mere attraktivt, for eksempel er vi aktionærer i Dong Energy, Vestas og KK Wind solution,” forklarer Jesper Langmack.

En del af investorernes skepsis i forhold til de enorme havvindmølleprojekter hænger sammen med, at parkernes afkast ofte er tæt forbundet med de statslige subsidier, som de forskellige landes regeringer har vedtaget. Som alt andet politisk kan holdningen til både grøn energi og tilskud hertil dog hurtigt ændre sig, og derfor er flere investorer bekymrede for at placere så store summer i et område, der i så høj grad er båret frem af tilskud, der i sidste ende afhænger af politisk velvilje.

Senest indgik den danske regering med energi-, forsynings- og klimaminister Lars Christian Lilleholt (V) i spidsen en smal energiaftale med Dansk Folkeparti, der i den grad fik vindmøllebranchen op i det røde felt. Regeringen har nemlig planer om at gennemføre nye tilskudsregler på området, der betyder, at det i dårlige vindår bliver branchen og ikke statskassen, der skal punge ud. Flere andre lande, herunder Storbritannien, har tidligere raslet med sablerne over for de grønne subsidier, og det er med til at skabe en vis nervøsitet blandt mange af de danske investorer, der endnu ikke er gået om bord i Dong’s ambitiøse vindeventyr.

Også problemer på land

Det er dog ikke udelukkende på havet, at landets pensionskasser har måttet sande, at vind kan være en ikke blot attraktiv, men også risikobetonet investering.

Det gælder blandt andet PFA, der sammen med Syd Energi (SE) for en del år siden opkøbte Dong’s danske landvindmøller. Den store energikæmpe ville til havs, og de landbaserede møller var derfor kommet i overskud. Hos SE og PFA blev der brugt næsten 800 millioner kroner på at overtage Dong’s møller, og de to ejere præsenterede dengang opkøbet som en investering med både lav risiko og et attraktivt afkast.

Siden har investeringen dog genereret et afkast på blot et par procent, ligesom partnerne i 2015 måtte nedskrive værdien af møllerne med over en kvart milliard kroner. For lidt vind og lave priser har bragt investeringen helt i knæ, og selv om især Syd Energi fortsat udtrykker stor tiltro til investeringen, er det et åbent spørgsmål, om de efterhånden aldrende møller nogensinde kommer til at give det afkast, de to store investorer oprindelig håbede på.

Vind er andet end afkast

Andre investorer uden for pensionssektoren har de senere år også jagtet drømmen om grønne afkast, og især Lego-familiens pengetank Kirkbi har været særdeles aktiv og har blandt andet opkøbt en betydelig andel af Dong’s havvindmølleparker Borkum Riffgrund, der består af i alt 80 møller.

Parken, der ejes i samarbejde med investeringsselskabet bag børsnoterede William Demant, blev taget i brug i 2015, og regnskabet for de to investorers fælles selskab, Boston Holding, viser et overskud på 90 millioner kroner sidste år.

Afkastet er ikke voldsomt imponerende, set i lyset af at de to sværvægtere samlet set har investeret op imod 5 milliarder kroner i projektet, men pressechef i Kirkbi Ulla Lundhus understreger, at investeringerne i grøn energi ikke kun sker for at sikre et bestemt afkast.

”Kirkbi investerer i renewables for at understøtte, at Lego-koncernens samlede energiforbrug er 100 procent baseret på vedvarende energikilder. Med investeringerne i Borkum Riffgrund 1 og Burbo Bank Extention realiserede vi målet i år – tre år tidligere end forventet. Forventningen er samtidig et stabilt langsigtet afkast af investeringerne, som på nuværende tidspunkt forløber planmæssigt. Vi fortsætter med at undersøge potentielle muligheder for investeringer i vedvarende energi – også inden for andre energikilder, eksempelvis solenergi,” skriver Ulla Lundhus i en mail til InsideBusiness.